RAPPORT AU PREMIER MINISTRE

SUR L'EPARGNE SALARIALE

IIème Partie Les finalités

CHAPITRE UNIQUE

1. Les mauvaises raisons qu’il ne faut pas retenir.
2. Les bonnes raisons de développer l’épargne salariale

L’épargne salariale pour quoi faire ? Il est essentiel de répondre à cette question avant de décider de la promouvoir ou de mieux l’orienter. Les mécanismes existants visent, on l’a vu, une pluralité d’objectifs qui se mélangent et risquent de ce fait de créer une certaine confusion dans les esprits(48). Ceci est d’autant plus vrai que la vogue médiatique et l’intérêt politique qui s’attachent actuellement à ce thème, risquent de se traduire par des demandes multiples, confuses et contradictoires et d’être, en quelque sorte, la tunique de Nessus des problèmes non résolus de l’économie française.

Il est donc urgent et essentiel de définir avec précision les objectifs à atteindre, en fonction de besoins reconnus. L’épargne salariale peut alors constituer un des éléments régulateurs de l’économie et de la société.

Un préalable s’impose : la société, l’économie d’aujourd’hui, ne sont plus celles des années 60, au cours desquelles la plupart des dispositifs d’épargne salariale ont été mis en place.

A l’époque, le plein-emploi prédominait, l’emploi agricole restait important, les salariés ne représentaient que 65% de la population active et le développement du salariat s’accomplissait dans le cadre du " modèle fordiste ", qui s’est prolongé jusqu’à la fin des années 80 : les normes de consommation et de production de masse allaient de pair avec une homogénéité des formules de rémunération dans les grandes entreprises privées.

La France de l’an 2000 est bien différente : les actifs occupés sont à plus de 90 % des salariés ; cette extension (Cf. graphique 1) s’est accompagnée d’un changement profond du rapport salarial. Depuis les restructurations industrielles des années 80, les modes de rémunération du travail se sont en effet diversifiés et, au chômage frictionnel, sont venues s’ajouter diverses formes de chômage (conjoncturel, récurrent, structurel). Les emplois nouveaux se créent ou sont à créer dans le secteur des services, pour lequel la demande intérieure potentielle est très dynamique mais exigeante, en termes de prix et de qualité.

En même temps, ce " nouveau paradigme " de progrès technique se fait dans le cadre renforcé d’immersion de l’économie française dans l’Union européenne et de celle-ci dans l’économie mondiale. Il en résulte une concurrence accrue et une plus forte exigence de compétitivité globale (prix et hors-prix) de nos économies. Ces bouleversements ont occasionné une grande transformation de la place occupée par les acteurs institutionnels, les partenaires sociaux, les acteurs publics, dans la régulation de l’économie et dans le rapport salarial en particulier.

Cette métamorphose de la société salariale française a pour origine l’émergence progressive et non sans heurts d’un nouveau régime de croissance, qualifié par certains de régime de croissance patrimonial(49). Selon ceux-ci, ce nouveau régime s’appuie sur l’importance des investisseurs institutionnels dans la gouvernance des entreprises et sur le rôle des marchés financiers et de la globalisation financière dans la validation des politiques macro-économiques régionales et nationales. Le stimulus de ce nouveau régime de croissance vient d’un changement de nature du progrès technique. La " nouvelle économie " s’appuie fondamentalement sur le raccourcissement des délais entre l’investissement et ses effets sur la demande et sur les nouvelles techniques de communication(50). Selon les auteurs, la question de l’actionnariat-salarié, sous ses différentes formes possibles, se pose, dans ce nouveau contexte, avec une plus grande acuité.

Ce régime de croissance n’assure pas spontanément le plein emploi, la cohésion et le progrès social. Il n’y a pourtant à cela aucune fatalité. Mais il y a probablement plusieurs réponses. La France et l’Union européenne sont à la recherche de régulations originales et performantes et cela simultanément sur le plan économique et social. L’épargne salariale peut constituer un des leviers pour ces nouvelles régulations, mais à des conditions qu’il convient précisément de définir. S’efforcer de bâtir dans cette nouvelle économie, une conception valable de l’épargne salariale, c’est distinguer avec soin les bonnes et les mauvaises raisons de la développer.

I - Les mauvaises raisons qu’il ne faut pas retenir.

1) Le but de l’épargne salariale n’est pas d’augmenter massivement le taux d’épargne, mais de consolider celle-ci et d’accroître sa durée d’immobilisation.

Dans les années 70, la France subissait un déficit chronique de sa balance des paiements courants, son épargne était donc comptablement inférieure à ses investissements et c’était un objectif légitime de l’épargne salariale que de contribuer à en relever le niveau. La situation inverse prévaut aujourd’hui où, à la différence de l’économie américaine, qui souffre d’un manque d’épargne privée chronique, l’économie française se caractérise par un excédent d’épargne structurel mal recyclé.

Il ne s’agit pas d’accroître l’excédent d’épargne de l’économie française, ce qui risquerait de priver la croissance d’un de ses ressorts essentiels : la consommation(51). Sur ce point, rappelons-nous l’expérience du début des années 90, durant laquelle les salariés appartenant à la tranche d’âge dite des " pleines dépenses " (45-54 ans) se sont mis à épargner massivement et les conséquences néfastes que cela a entraînées pour la croissance (+ 1,3% par an de croissance en moyenne entre 1990 et 1995).

Quoiqu’il en soit, malgré l’amélioration de l’emploi en France, le taux d’épargne globale, proche de 15 % en 1999, est plus élevé qu’à la fin des années 80 où il était de 10 %. Si l’épargne devait décroître, les observateurs tablent sur une baisse progressive et faible du taux d’épargne, qui ne pourra s’accélérer que lorsque les inquiétudes relatives aux retraites et au niveau du chômage structurel, se seront dissipées.

En revanche, la plupart des études sur l’épargne concluent que l’économie française est dotée d’une structure d’allocation inadéquate par rapport à ses besoins de financement de long terme(52). Elle est en particulier insuffisamment investie en actions ainsi qu’en témoignent quatre faits parmi d’autres  :

• la capitalisation boursière française, environ 76% du PIB à la fin 1999, est relativement faible, comparée au Royaume-Uni où elle représente près de 180% du PIB. Les nouveaux besoins d’introduction en bourse d’entreprises françaises, sont donc potentiellement importants ;
• à côté des introductions en bourse ou des émissions d’obligations privées, les véhicules d’épargne adaptés au financement des PME sont encore sous-développés(53)  ;
• la plupart des " Business Angels " intervenant en France sont d’origine anglo-saxonne, ce qui pose un problème pour le maintien des emplois liés aux nouveaux services et à la " nouvelle économie " sur le territoire national ;
• les non-résidents détiennent 36 % des actions cotées en France et jusqu’à 40% et plus au CAC-40, soit près de 4 fois plus que les ménages et 50 % de plus que les investisseurs institutionnels.

La structure des placements des ménages et des compagnies d’assurances, telle que retracée dans le tableau 1, traduit cette anomalie. Comparé à nos principaux partenaires européens, on ne peut qu’être frappé par la part de l’assurance-vie dans la structure de patrimoine des ménages français. A la fin 1999, les encours de l’assurance-vie en France dépasseront sans doute les 4000 milliards de francs, avec un flux annuel supérieur à 400 milliards de francs(54). Comparé à la capitalisation boursière française (1170 milliards d’euros ou 7686,9 milliards de francs fin octobre 99), l’encours de l’assurance-vie représente environ la moitié.

Or, lorsqu’on observe les placements des compagnies d’assurance-vie, celles-ci n’investissent, en moyenne qu’à hauteur de 18%, sous forme d’actions, contre 75% sous forme d’actifs obligataires. Malgré un rééquilibrage récent dans les formules proposées aux épargnants(55) qui permettent aux assureurs-vie d’investir davantage en actions et, malgré les contraintes prudentielles qui s’imposent aux gestionnaires de l’assurance, le fait est que les assurés investissent en moyenne sur une durée qui est supérieure à l’horizon de placement des professionnels : tandis que ces derniers gèrent prudemment une épargne contractuelle, qui peut être retirée brutalement par les épargnants, une fois le délai d’indisponibilité fiscale de 8 ans expiré, les épargnants placent, chez certains assureurs, en moyenne, sur un horizon de près de 14 ans.

Tableau 1. PLACEMENTS DES MENAGES EN ENCOURS (1996-1998)

(en milliards de francs)

	1996	%	1997	%	1998	%
Epargne liquide et négociable
Dépôts auprès des intermédiaires financiers Titres d’OPCVM dont - OPCVM court terme - OPCVM long terme (hors PEA)	3 096,4 1 280,4 303,1 977,3	24,41	3 139,2 1 203,3 233,6 969,7	22	3 214,9 1 273,9 217,4 1 056,5	20,1
Autres titres dont - titres du marché monétaire - obligations (hors PEA) - actions et autres participations (hors PEA)	1 095,5 53,2 515,7 526,6	4,1	1 051,6 78,4 394,3 578,9	4	1 091,6 78,3 346,5 666,8	4,2
TOTAL	5 472,3		5 394,1		5 580,4
Epargne stable à moyen et long termes
PEP bancaires PEP assurances Bons de capitalisation des assurances Placements d’assurance-vie Plans d’épargne-logement dont livrets d’épargne-entreprise*	460,1 123,0 302,0 2 291,5 929,8	17,89 7,24	506,4 150,2 312,9 2 746,7 1 057,9	19,32 7,44	503,6 177,4 311,0 3 066,6 1 154,9	19,2 7,23
PEA dont : - actions - OPCVM actions - emprunt Balladur	217,4 84,1 88,4 36,2	0,6 0,68	282,8 124,4 140,4 0,0	0,8 0,9	397,4 167,2 203,6 0,0	1 1,27
Actions non cotées et autres participations	3 029,1	23,61	3 763,3	26,47	4 766,0	29,86
TOTAL TOTAL GENERAL	7 352,9 12 825,2		8 820,3 14 214,4		10 376,9 15 957,3

Source : Banque de France, 1998, Rapport annuel du Conseil National du Crédit et du Titre.
*Environ un milliard de francs.

L’épargne salariale, qui est proportionnellement davantage investie en actions que l’assurance-vie, peut apporter une contribution à ce rééquilibrage dans certaines limites qui seront examinées ci-dessous.

2) Le développement de l’épargne salariale ne peut servir de monnaie d’échange à la réforme des régimes de retraites par répartition

Il y a pour cela plusieurs raisons.

En France, contrairement à ce qui est parfois observé à l’étranger, l’épargne salariale a une nature très différente de l’épargne-retraite. Cette dernière est, constituée en vue d’assurer un revenu différé ; elle implique des versements réguliers sur longue période, de sommes vouées à rester indisponibles jusqu’à la retraite, date à laquelle elles retourneront à l’épargnant le plus souvent sous forme de rente. A l’inverse, l’épargne salariale est plus aléatoire puisqu’elle dépend fortement des performances des entreprises (surtout dans le cas de la participation) et de la variation de la propension à épargner du salarié. S’agissant de la durée de placement, les règles de déblocage conduisent à l’utilisation d’un tiers de l’épargne salariale placée dans un PEE avant son terme de cinq ans, alors qu’un tiers est retiré à l’échéance et que seul le dernier tiers fait réellement l’objet d’un placement à plus long terme.

Dans son principe, l’épargne-retraite en entreprise s’oppose à une aspiration profonde des salariés en matière d’épargne : ils acceptent difficilement une " épargne tunnel ", indisponible jusqu’à l’âge du départ en retraite et l’aliénation de leurs capitaux, obligatoirement convertis en rente viagère.

Il est, en second lieu, intéressant de remarquer qu’il existe au sein des entreprises, des mécanismes qui permettent à celles-ci d’offrir à leurs salariés des suppléments de retraite par capitalisation. Les mécanismes, qui jouissent d’exonérations sociales et fiscales importantes, reposent sur trois types de contrats (" article 82 ", " article 83 " ou " article 39 "). Ils peinent à se diffuser en raison d’une difficulté de méthode : les entreprises poursuivent de plus en plus des politiques de rémunérations individualisées, alors que la législation conditionne l’octroi des exemptions fiscales et sociales au respect de règles collectives d’attribution de l’avantage retraite.

En fait – troisième raison – l’épargne pour la retraite, qui n’est pas aujourd’hui le premier, mais le second motif d’épargne, derrière l’épargne de précaution liée au chômage(56), repose, pour l’essentiel, sur des supports externes à l’épargne retraite en entreprise, à savoir, essentiellement, l’assurance-vie, qui représente, comme on l’a vu, des montants considérables.

Cette tendance à l’externalisation hors des entreprises du motif d’épargne-retraite est illustrée par les ordres de grandeur suivants : en 1998, le cumul des dispositifs d’épargne salariale (45 milliards de francs) ne représente que 2% de la masse salariale brute du secteur marchand (2200 milliards de francs). Dans les entreprises appliquant l’une des trois formules d’épargne salariale (intéressement, participation, abondement), la participation représente 4,2% de la masse salariale des entreprises, 3,3% pour l’intéressement. De son coté, l’épargne-retraite en entreprise représente des proportions encore plus marginales, comparées à la masse salariale brute : le flux de cotisations de l’épargne-retraite lié aux trois types de contrats, représente environ 10 milliards de francs(57), soit à peine 0,5 % de la masse salariale brute de 1998. Les flux annuels de l’épargne-retraite et l’épargne salariale paraissent dérisoires, comparés aux flux annuels des cotisations versées au titre du régime général (CNAV) et des régimes complémentaires (ARRCO et AGIRC), soit 482,1 milliards(58) (à peine 9,5% de ces montants). L’épargne retraite en entreprise n’est donc pas significative sur le plan macro-économique.

Peut-on, dans ces conditions, développer l'épargne salariale à un niveau tel que l'on puisse faire l'économie d'une réforme des régimes de retraite par répartition du premier et du second niveau (59)? En admettant que les obstacles sociologiques et psychologiques qui viennent d'être exposés soient vaincus, trois difficultés, dirimantes pour les auteurs du rapport, s'y opposent :

- l'épargne salariale est, on l'a vu, inégalement diffusée, contrairement aux régimes de base; il faudrait donc préalablement la généraliser par voie d'autorité ; cela revient à lever une cotisation, ce que l'on prétend justement éviter ;

- les sommes en cause seraient considérables, si on veut aller au-delà d'un simple lissage des hausses de cotisations vieillesse. Selon les différentes hypothèses retenues, le rapport Charpin(60) évalue les besoins entre 10 et 55 % du PIB, qu’il faudrait accumuler dans un fonds de réserve permanent, à comparer avec un stock actuel d’épargne salariale évalué à environ 4% du PIB ;

- du fait des exonérations sociales dont dispose l'épargne salariale, une montée en puissance d'une telle ampleur s'effectuerait nécessairement aux dépens du salaire indirect et entraînerait une baisse des cotisations aux régimes de base, dont la situation serait ainsi aggravée (contrairement à ce qui se passe pour l'assurance-vie). De facto, on évoluerait ainsi vers un régime de fonds de pension(61), empruntant le véhicule de l'épargne salariale, ce qui n'est pas l'objet du présent rapport.

Dans ces conditions, la mission considère que l'adaptation des régimes par répartition constitue une priorité et que le développement de l'épargne salariale ne peut s'y substituer.

L'épargne salariale peut et doit néanmoins jouer un rôle surcomplémentaire par rapport aux régimes de base et complémentaires, et cela de trois façons :

• d'une part, il y a intérêt à allonger la période d'immobilisation du flux d'épargne salariale qui se constitue chaque année, compte tenu des exonérations dont elle jouit. C'est notamment le cas pour la participation ;
• d'autre part, et parallèlement, il y a place pour un produit d'épargne plus long que l'actuel PEE, ne se substituant pas à lui mais le complétant ;
• enfin, l'épargne salariale peut évoluer progressivement, en liaison avec le compte épargne-temps, vers un produit d'épargne-temps, permettant à son bénéficiaire de disposer des périodes de temps libre rémunérées tout au long de sa vie, la retraite n'en étant qu'une modalité parmi d'autres.

3 - L’épargne salariale ne doit pas se développer aux dépens du salaire.

En règle générale, les politiques salariales françaises et d’Europe occidentale, se distinguent assez fortement des politiques salariales des entreprises anglo-saxonnes. En effet, chez ces dernières, la marginalisation des dispositifs de protection sociale obligatoires, s’accompagne d’une systématisation d’une politique salariale qui laisse une large place à l’arbitrage individuel. Sous l’effet du développement de la gestion financière, les entreprises ont, en quelque sorte, " financiarisé " leur politique salariale, en proposant à leurs salariés tout un ensemble de supports financiers, leur permettant de loger différents modes de rémunération. Les salariés se sont ainsi transformés en " arbitragistes " de leurs propres rémunérations, à travers trois composantes principales que sont, d’une part, le salaire liquide, qui sert à financer la consommation courante, d’autre part, la fraction bloquée en entreprise, bénéficiant de franchises fiscales dans l’objectif de préparer la retraite et, enfin, le salaire sous forme de titres de l’entreprise.

C’est pour cette raison qu’en France, l’essentiel des éléments de la politique salariale relève de dispositifs conventionnels, qui fixent le contenu des avantages sociaux liés au contrat de travail. Pour cette raison, les dispositifs non-conventionnels sont généralement facultatifs au niveau de l’entreprise. Une illustration de ce principe en est que l’épargne salariale représente une proportion modeste de la masse salariale en France. Dans les faits, des marges de manœuvre sur lesquelles pourrait s’appuyer une nouvelle politique salariale, sont relativement faibles, si bien que la part du salaire net arbitrable est relativement réduite. Qui plus est, les salariés préfèrent, dans leur grande majorité, recevoir un salaire direct, plutôt que d’autres formes de rémunération différée. Par ailleurs, les possibilités de diversification de la politique salariale se heurtent au niveau des prélèvements obligatoires. En effet, l’élévation de la part variable du salaire, dans la rémunération totale, bute sur le fait que la masse salariale brute tend à mordre sur l’assiette taxable des cotisations servant à alimenter les régimes sociaux obligatoires.

4 - L’épargne salariale n’a pas pour objet de nier ou de supprimer le conflit d’intérêts entre le capital et le travail

Concevoir la participation et l’épargne salariale comme un moyen de supprimer les conflits d’intérêts entre les salariés, les managers et les actionnaires, est largement illusoire sur le plan pratique et erroné sur le plan de l’analyse.

Cette conception s’oppose au constat préalable qui a motivé le développement des thèses de la gouvernance d’entreprises dans les pays anglo-saxons, puis à l’ensemble des pays participant à la globalisation financière : il y a conflits d’intérêts entre les managers de l’entreprise et les principaux porteurs de droits de propriété. Ce conflit est la conséquence de la globalisation financière qui concerne tous les acteurs de l’entreprise : salariés, actionnaires-salariés, clients, fournisseurs et créanciers. Il est inhérent à la séparation entre propriété du capital et pouvoir de gestion(62).

Ce serait alors une erreur que d’adopter une vision faussement œcuménique. Assimiler l’épargne salariale à un instrument d’atténuation du conflit capital travail, reviendrait à reproduire l’erreur commise il y a déjà 50 ans. Cette erreur a consisté à vider de son sens l’organisation du pouvoir dans l’entreprise en confiant au seul conseil d’administration le soin de dépasser les conflits d’intérêts au nom de l’intérêt social de l’entreprise.

Ceci posé, l’entreprise doit exprimer ses conflits d’intérêts dans ses structures de gouvernance, vivre avec eux et les surmonter. C’est la condition même de son bon fonctionnement et de son efficacité. Le travail et le capital sont nécessairement associés dans le processus de production. Cette association est donc à la fois coopérative et conflictuelle et ces deux dimensions sont inséparables et inéluctables. Elle est partie prenante du principal enjeu d'aujourd'hui dans l'entreprise : trouver des formes de médiation des conflits d'intérêts liés au nouveau régime de croissance, qui soient plus porteuses de cohésion et d'équité, que le statu quo actuel.

II - Les bonnes raisons de développer l’épargne salariale

Il y a de nombreuses bonnes raisons de développer l'épargne salariale. On peut en distinguer cinq, toutes d’égale importance. Toutefois, ces raisons doivent être explicitées et parfois nuancées, afin que les moyens mis en œuvre soit étroitement adaptés aux fins poursuivies.

1 - Améliorer la performance globale des entreprises

Il est très généralement admis que les mécanismes d'intéressement et de partage des profits, ont des effets importants sur la productivité de l'entreprise, que l'actionnariat salarié favorise une meilleure compréhension des impératifs de l'entreprise et une bonne perception de son environnement, et que les stock-options sont un bon instrument de motivation des cadres.

Mais ces mécanismes peuvent être mis au service d'une conception étriquée ou d'une conception large de la performance : performance financière ou boursière à court terme ou bien performance de long terme, axée sur l'emploi et la valorisation des ressources humaines, autant que sur les résultats financiers et patrimoniaux.

C'est la seconde conception qui doit être choisie, ce qui a plusieurs conséquences importantes :

• les dispositifs d'épargne salariale n’ont pas vocation à tenir lieu de politique de relations humaines, mais simplement à en devenir une composante susceptible de l’enrichir ;
• de même, en matière de dialogue social, les mécanismes d’épargne salariale doivent s’intégrer dans la négociation sociale et être conçus de manière claire et transparente ;
• dans les grandes entreprises, il y a intérêt à ajouter à la participation globale aux bénéfices, des accords décentralisés d'intéressement, au niveau de l'établissement ou de l'atelier ; dans les petites, il serait souhaitable que l'une ou l'autre des formules existe ; dans tous les cas, un PEE est souhaitable ;
• l'actionnariat salarié ne peut résulter que d’un choix clair, tant par l'entreprise que par le salarié, compte tenu des risques pris par celui-ci, en liant son salaire et son patrimoine. L'actionnariat salarié n'a pas pour but d'inciter les intéressés à privilégier leur intérêt d'actionnaire par rapport à celui de la communauté de travail dont ils sont membres, mais au contraire de contribuer à un meilleur équilibre entre les deux, condition d'une croissance durable de l'entreprise. Dans ce but, les actionnaires-salariés ont vocation à s'exprimer collectivement ou individuellement lors des assemblées générales, et à participer au gouvernement de l'entreprise dans des conditions à définir (Cf. infra et III^ème partie, chapitre 3) ;
• dans cette même perspective, les gestionnaires collectifs d'épargne salariale investie en actions doivent s'efforcer de détenir des titres d'entreprises qui ont des comportements socialement responsables (cf. infra) et s'exprimer lors des assemblées générales d'actionnaires.

2 - Augmenter la rémunération globale du travail des salariés sans fragiliser les entreprises et contribuer ainsi à une croissance durable porteuse d'emplois

Dans les pays développés aujourd'hui, la croissance s'accompagne d'une évolution modérée des salaires. Ceci s'explique par l'augmentation plus lente de la productivité moyenne du travail, par le souci de maintenir l'inflation à un niveau bas, pour mieux faire face à la pression concurrentielle, mais aussi par le fait que bon nombre des emplois nouveaux se créent dans le secteur des services où le niveau de l'embauche a un lien plus étroit que dans l'industrie avec le coût du travail, sans que cela ne soit évidemment son seul déterminant(63). Changer de stratégie reviendrait à remettre en cause ces acquis.

Il est cependant normal et souhaitable, pour que la croissance s'auto-entretienne, que les salaires soient liés aux richesses qu'ils créent, sans rigidifier pour autant les coûts de production. Ceci conduit à poser la question délicate du partage primaire du revenu, sur lequel le débat a relativement peu porté ces dernières années, l'accent ayant été mis davantage sur les problèmes de redistribution.

Sur le long terme, le partage du revenu primaire connaît une relative stabilité, conformément à la règle qui veut que la rémunération du facteur travail ne peut être durablement éloignée de sa productivité. Or, dans la phase actuelle de valorisation boursière, l'écart s'accroît entre, d'une part, les gains moyens de productivité du travail et, d'autre part, le rendement exigé du capital. Il faut alors s'interroger sur les forces de rappel économiques qui feront revenir le partage primaire du revenu à une répartition entre rémunération du capital et rémunération du travail plus équilibrée. Un partage défavorable à l'un des deux facteurs, peut être préjudiciable à la croissance durable qui semble se profiler en France, par déficit d'investissement et tensions inflationnistes, s'il s'agit de partage défavorable au capital et par déficit de demande finale des ménages, s'il s'agit de partage défavorable au travail.

L'épargne salariale, dans l'acception large qui est ici retenue, peut, sous certaines conditions, contribuer à la réalisation de cet équilibre. L’objectif n’est pas qu'elle se substitue au salaire, dans une conception de flexibilité défensive - ce qui n'est d'ailleurs pas autorisé par la réglementation- mais qu'elle ajoute sans risque pour l'entreprise, c'est-à-dire chaque fois que la situation de celle-ci le permet, un complément temporaire de rétribution à un salaire qui doit, pour sa part, continuer à croître modérément et régulièrement. Il s'agit ici d'une flexibilité vers le haut et non vers le bas, d'une épargne salariale offensive, qui modifie temporairement le partage de la valeur ajoutée, au profit des salariés, sans risque pour l'entreprise ni pour l'emploi. Une juste mesure doit en permanence être recherchée, pour que la partie variable de la rémunération ne prenne pas une dimension excessive. D'où l'importance que les accords dits de partage de profit (intéressement notamment) soient régulièrement renégociés.

Dans cette optique, l'épargne salariale peut ajouter à la partie fixe de la rémunération une rétribution supplémentaire, fondée sur la performance (intéressement), sur le bénéfice (participation) et sur l'augmentation de valeur patrimoniale (actionnariat salarié, options de souscription d'actions).

La mise en œuvre de ces trois logiques différentes et complémentaires d'épargne salariale, doit tenir compte de la diversification des relations salariales. Au contrat salarial standardisé de la "relation fordiste" des "trente glorieuses", se sont en effet substituées plusieurs formes de relations salariales en France(64) . On peut ainsi distinguer le modèle de la "stabilité polyvalente", héritier du modèle fordiste (industrie mûre) ; le modèle de la "profession", qui recouvre les individus porteurs d'innovations technologiques, qui sont très recherchés et doivent être fidélisés (télécommunication et communication) ; le modèle de la "flexibilité de marché", qui régit des salariés qui ne disposent d'aucun des avantages liés à l'un ou à l'autre des modèles précédents et qui sont plus aisément substituables les uns aux autres (grande distribution).

Pour chacun de ces modèles, il existe des modes d'utilisation de l'épargne salariale différents, allant des plus intégrés (stock-options pour tous ; plan épargne groupe ; abondement élevé pour l'actionnariat salarié), aux conceptions les plus étroites, clairement dirigées vers l'intéressement décentralisé. L'épargne salariale peut contribuer à faire émerger une relation salariale renouvelée, à condition d'être suffisamment souple, pour s'adapter à ces différentes situations et d'être suffisamment universelle pour profiter à un plus grand nombre de salariés et pour éviter d'en cantonner certains à la marge ou à l'extérieur du système.

3) Aller vers une reconquête progressive et éclairée des fonds propres de nos entreprises pour en faire un meilleur usage.

a) Un constat s'impose : à la fin 1998, les actions françaises cotées détenues par les non-résidents, représentaient 1,2 % de la capitalisation boursière mondiale, tandis que les actions étrangères détenues par les résidents français n’en représentaient que 0,6 %. Nous avons préféré maîtriser la détention de notre dette publique, au détriment des actions, et notre force de frappe financière en capital en est sortie affaiblie.

Comme l'a fort justement observé le rapport Morin sur "le modèle français de détention et de gestion du capital" (65), nous sommes passés assez brutalement d'un "modèle de cœur financier" à un modèle "d'économie de marché financier". Cette transition brutale, qui s'est opérée dans la phase de démembrement du système de participations croisées (les noyaux durs), a eu pour résultat que la place boursière française est devenue très dépendante des normes de valorisation du capital anglo-saxon et de la très forte volatilité de leurs placements.

Pour répondre à ces défis, l'actionnariat-salarié peut contribuer à reconquérir une fraction de la capitalisation boursière française, en complément de l'action des investisseurs institutionnels, du fonds de réserve des retraites, de l'actionnariat en direct des ménages.

La part des non-résidents, dans la capitalisation boursière française, fait l'objet, depuis peu, d'une prise de conscience collective : celle de la faiblesse de l'assise domestique du capital de nos entreprises. Comme il est désormais courant de le dire, bien que la France dispose depuis peu de la première place boursière d'Europe continentale(66), en terme de capitalisation, le capitalisme français est un capitalisme sans capital.

A la fin du deuxième trimestre 1999, les non-résidents détenaient près de 36,3 % des actifs cotés en France (entre 40 et 50 % sur le seul CAC), équivalant à 366,48 milliards d'euros (2407 milliards de francs). Cette proportion est à rapprocher des 10,6 % détenus par les ménages français, des 24,9 % pour les investisseurs institutionnels, des 20,1% par les sociétés et, enfin, des 8,1% par les autres agents financiers. Il est également frappant de constater, qu’en terme de transactions, les non-résidents occupent également une place dominante : près de 78,2% du total, contre 2,2% à peine pour les ménages, et 16,5% pour les investisseurs institutionnels. Il en résulte que, lorsque la bourse française progresse (près de 50% en 1999), ce sont les non-résidents qui en profitent le plus.

Tableau 2. Structure de détention des actions (en %) en 1998

* Au mois de juin 1999, la part des actions cotées détenues par les non-résidents était de 36,3% selon l’Enquête-titres de la Banque de France. Source : Banques centrales/traitement CDC.

Ainsi, la valorisation des entreprises françaises ne profite pas aux investisseurs domestiques et encore moins aux salariés, qui, en tant qu'actionnaires de leurs entreprises, ne peuvent prétendre qu’à 2% des gains de l’indice CAC 40. Plus généralement, la place boursière française laisse une place aux investisseurs domestiques relativement faible, si on compare avec la situation observée à l'étranger, comme le montre éloquemment le tableau joint. Les ménages n’échappent pas à ce constat, puisque leur part dépasse à peine les 10%.

Une conséquence majeure de notre structure de détention du capital est d’être extrêmement volatile. En effet, la prépondérance des transactions boursières des non-résidents, a pour corollaire que les entreprises cotées subissent un taux de rotation très élevé de leur capital. Les non-résidents affichent un taux de rotation des entreprises cotées de près de 1,67 contre à peine 0,15 pour les ménages. Concrètement, alors que la durée moyenne de détention des actions françaises est de 9 mois, elle est à peine de 4 mois pour les non-résidents, contre presque 3 ans pour les ménages et un peu plus de 7 ans pour les entreprises. Il en est d'ailleurs de même en matière d'obligations françaises détenues par les ménages, puisque ces derniers les conservent en moyenne 7 ans et demi, contre 5 mois pour les non-résidents !

Si l’objectif consiste à reconquérir une partie des fonds propres de nos entreprises, face à quels types de contraintes sommes-nous confrontés et de quelles marges de manœuvre disposons-nous réellement ?

Les ordres de grandeur sont les suivants : la capitalisation boursière est de l'ordre de 8 500 milliards de francs fin 1999 (76% du PIB). Pour diminuer de 10 points la part des non-résidents, qui est actuellement voisine de 37% de la capitalisation boursière françaises, de façon à situer celle-ci au niveau du Royaume-Uni, il faudrait procéder à 850 milliards d'achats d'actions. Cet effort est à comparer avec les 400 milliards de flux annuels de l’assurance-vie et les 35 milliards de l’épargne salariale. En admettant que celle-ci soit immobilisée et investie en totalité en actions, soit une proportion plus forte qu'actuellement, il faudrait, au rythme actuel, près de 25 ans pour parvenir à ce résultat, les salariés actionnaires détenant alors 12 % de la capitalisation boursière.

L'épargne salariale peut, en partie, contribuer à cet objectif, en s'orientant davantage vers les actions et en se développant, grâce notamment à un produit de placement à long terme, qui d’une part, serait proposé aux salariés, parallèlement au PEE et, d'autre part, diversifié, conformément aux règles de prudence et aux contraintes européennes en matière de libre circulation de l'épargne.

Cette prudence s’explique par les tensions qui pourraient naître des ventes massives d’actions, une fois les fonds de pensions américains arrivés à maturité(67). Il est donc plus prudent de lisser(68), sur le long terme, la progression des actions détenues par les ménages ou les salariés résidents, plutôt que de les exposer indûment à ce risque potentiel de baisse des cours.

C'est dire que l’épargne salariale ne pourra, seule, répondre à cet objectif ambitieux, mais seulement y contribuer. La solution aux fonds propres de nos entreprises cotées, passe donc également par d'autres voies financières et européennes : la réorientation des placements des compagnies d’assurances vers davantage d’actions, est sans doute la solution la plus directe et la plus efficace. Elle est indispensable. De même, les rapprochements entre entreprises européennes, y compris sur la base d’une diffusion de l’actionnariat salarié, constituent une solution pour que l’Europe puisse mieux contrôler sa base en capital.

Un deuxième motif de prudence peut aussi être évoqué : la vogue actuelle est celle des rachats d’actions par les entreprises. En réaction à l’écart persistant entre le niveau des rendements exigé du capital(69) et le taux d’intérêt des prêts, les entreprises sont de plus en plus enclines à racheter leurs actions. Pour autant, l’actionnariat-salarié doit-il compter sur les rachats d’actions pour se diffuser ? Certes, les rachats d’actions(70) ont pour effet de réduire l’offre d’actions, de maintenir leur cours et de relâcher la contrainte de rentabilité des fonds propres des actionnaires influents, ce qui après tout, est plutôt une bonne chose pour les actionnaires-salariés. Pour autant, il faut garder à l’esprit que ce cercle apparemment vertueux repose, à la base, sur un dispositif pernicieux : pour racheter leurs actions, les entreprises recourent à l’endettement important, qui peut mener à une fragilisation globale de l’économie(71). L’actionnariat-salarié doit reposer sur une démarche volontaire, qui soit le moins possible fragilisante pour les actionnaires-salariés.

A ces motifs de prudence s’ajoute la nécessité d’élargir la dévolution de l’épargne salariale à des secteurs et des entreprises où des besoins massifs de fonds propres s’expriment. L’épargne salariale a tout intérêt, non seulement à diversifier ses placements, mais, sur une optique de long terme, à investir dans les entreprises, pour lesquelles une élévation de la rentabilité est probable.

b) Parallèlement, l'actionnariat salarié et, plus généralement, l'épargne salariale investie en actions diversifiées par le biais des fonds communs de placement d'entreprise, a une seconde fonction à remplir, d'ordre qualitatif, aussi importante que la précédente, et pour laquelle elle a une vocation particulière : favoriser le développement économique durable, plutôt que la course aux rendements financiers.

Les évolutions financières des dernières années ont été marquées par l’émergence d’une exigence d’un rendement toujours plus élevé des fonds propres (R.O.E) des entreprises. L’actionnariat-salarié, l’intéressement, les stocks-options et, à un moindre degré, la participation, doivent-ils entrer dans cette logique de rémunération toujours plus forte des fonds propres ? Les actionnaires-salariés doivent-ils exiger de leur entreprise qu’elle se lance aveuglément dans la " création de valeur " ?

Comme l’indique le graphique joint, le mouvement de hausse des rendements des fonds propres des entreprises, dont on peut situer l’origine au début des années 90 pour les Etats-Unis et mi-90 pour la France, est singulièrement rapide au point que le ROE dépasse désormais souvent les 15 %, critère de rentabilité devenu commun à l’ensemble des investisseurs institutionnels. Cette tendance est cependant porteuse de risques macro-économiques non négligeables : les niveaux de ROE(72) (en moyenne aujourd’hui 23% à Wall Street) atteints, sont nettement supérieurs à la rentabilité économique du capital(73). Cette dissociation trouve sa raison d’être dans les exigences de rendements des investisseurs institutionnels, devenues par mimétisme les normes de référence du marché. Comme la rentabilité économique n’augmente qu’à un rythme très lent, les entreprises désireuses d’attirer des actionnaires, ont eu recours au levier d’endettement et aux rachats d’actions.

Il n'est pas dans la vocation de l'épargne salariale d'entrer dans cette course à une rémunération toujours plus forte des fonds propres, ni de participer aveuglément à ce qu'il est convenu d'appeler la "création de valeur". Cela a plusieurs conséquences pratiques :

1. L'épargne salariale doit s'intéresser aux entreprises ou secteurs qui ont besoin de fonds propres ou à ceux qui ont un ROE qui ne peut que s’accroître, plutôt qu'aux entreprises qui maximisent leur ROE, en procédant à des rachats d'actions, quitte à s'endetter et ainsi à se fragiliser.

2. Elle a intérêt à promouvoir des comportements d'entreprise "socialement responsables" et à sélectionner en conséquence la composition de leur portefeuille, de façon à favoriser ces entreprises aux dépens des autres et d'agir ainsi indirectement mais concrètement en faveur de la cohésion sociale. L'expérience semble montrer que ce type d'investissement n'est pas désavantageux à long terme, et même au contraire plutôt plus favorable à l'épargnant. C'est en tout cas ce que semblent montrer les indices boursiers établis sur ces bases, notamment aux Etats Unis, où cette forme d'actionnariat s'est beaucoup développée ces dernières années : un huitième de l'épargne investie à Wall Street (2160 milliards de dollars) est désormais placée sur des supports d'épargne "socialement responsables". Cette forme d'actionnariat dispose même d'un indice, composé de 400 valeurs, le Domini Index, qui bat régulièrement l'indice de référence, le Standard & Poor's 500.

Le développement d'un actionnariat socialement responsable, suppose tout d'abord que soient établis les critères de comportement socialement responsables, qui peuvent être éthiques, sociaux, environnementaux, pour que l'on puisse examiner si les entreprises analysées respectent ou non ces critères. Un travail continu d'évaluation est donc une condition préalable pour développer ce type d'actionnariat, ce qui suppose que des organismes d'évaluation existent et qu'ils disposent des moyens nécessaires. Or, la France et l'Europe, sont en retard dans ce domaine(74).

L’existence d’actionnaires intéressés est une seconde condition. Etant donné que la diffusion d’un " actionnariat éthique " ne peut s’appuyer, en France, sur le seul dynamisme de l’actionnariat des particuliers, pour pouvoir peser sur les normes de performances, la France doit profiter du développement de l’actionnariat–salarié et surtout, de l’implication des salariés dans la gestion des FCPE, pour diffuser au sein de la place financière française et européenne, des normes de performances financières plus soucieuses du développement économique, de l’emploi, du développement durable.

Les salariés-épargnants et actionnaires doivent s’ingérer dans le choix des indicateurs de performances, de façon à éviter de laisser à des intermédiaires une gestion des fonds d’origine salariale, uniquement tournée vers la performance à court terme. En effet, lorsque les salariés sont passifs, les mandataires de gestion n’ont d’autre choix que le courtermisme. L’impossibilité pour les épargnants d’évaluer la qualité des gestionnaires dans des contrats de longue durée, soumet ceux-ci à la concurrence des rendements relatifs évalués par le marché financier. Cela incite les gestionnaires à ne pas prendre assez de risques à long terme et à se soumettre à la dictature de l’opinion moyenne du marché financier ; ce qui pour des investissements longs, contreparties d’engagements longs, est incontestablement inefficient.

3. Enfin, l'épargne salariale ne doit pas se désintéresser des PME. Si les besoins propres des PME et des entreprises non cotées sont moins forts qu’hier, ils n’en demeurent pas moins élevés. Les FCPE permettent déjà d’atteindre, en plafond, 10% en titres d’entreprises non-cotées. Toutefois, le besoin d’épargne longue peut trouver une dévolution naturelle dans des placements orientés vers les fonds propres des PME. Pour cette raison, à côté des flux annuels allant s’orienter vers les entreprises cotées, une fraction peut aller s’investir, sur le long terme, vers le développement des PME, à travers des véhicules de placements spécialisés (FCPR, FCPI, SCR, Fonds d’amorçage régionaux, etc.), dans les conditions qui seront précisées ci-après (III^ème partie, chapitre 1 et 3).

En particulier, une intervention des fonds d'épargne salariale sur le "nouveau marché", aiderait à l'élargissement de celui-ci, et réduirait sa dépendance particulièrement forte à l'égard des non-résidents, alors que les sommes en cause sont plus faibles et donc plus à la portée d'une épargne salariale mieux déployée.

4) Favoriser une gouvernance de l’entreprise plus transparente et plus participative, qui ne se substitue pas au dialogue social, mais le complète.

L’éventuelle participation de l’actionnariat-salarié à une forme de " reconquête " du capital des entreprises françaises, doit nécessairement avoir pour contrepartie un nouveau compromis entre les salariés, les managers et les actionnaires. Ce compromis pourrait prendre la forme d'une "gouvernance participative et socialement responsable" en lieu et place du "compromis fordiste" de l'après-guerre, qui n'a pu trouver de formes renouvelées durant les années 70 et les restructurations industrielles majeures des années 80 et 90.

Le système français de détention du capital et de gouvernance des entreprises est à un carrefour.

Il a reposé jusqu'ici largement sur un compromis de fait entre patronat et syndicat, basé sur la dissociation du " social " et de " l’économique " et sur un rejet commun de la cogestion. Cette dissociation a été renforcée par notre organisation du pouvoir dans l’entreprise. En ne choisissant pas la forme dualiste, qui suppose une nette distinction entre le directoire et le conseil de surveillance, le conseil d’administration à la française a bloqué l’émergence d’une gouvernance participative(75).

Il est ainsi fort éloigné du modèle rhénan, dans lequel la gouvernance se joue entre trois acteurs : d’un côté, les entreprises qui entretiennent des participations croisées ; de l’autre, les banques qui, en tant qu’actionnaires particuliers, démultiplient leur pouvoir de contrôle ; enfin, un ensemble d'ayants droit, les syndicats de l’entreprise, des associations de consommateurs, des représentants des caisses d’épargne, qui peuvent également siéger au Conseil de surveillance, lui-même distinct du Directoire.

Ces deux modèles sont mis en cause par une nouvelle forme de gouvernance de l'entreprise, qui joue un rôle croissant et même décisif : celle des actionnaires institutionnels. Ceux-ci disposent d'un portefeuille d’actions largement diversifié et recherchent la valeur actionnariale. Ils sont, en dépit des apparences, tournés vers la perspective de la valorisation future. Ils s’intéressent donc aux entreprises en tant que capacité organisée de création de valeur, au-delà des résultats financiers passés. Comme ils ne tiennent pas à être impliqués directement dans la gestion des entreprises, ils cherchent à juger de l’extérieur des capacités de l’entreprise à créer de la valeur de long terme. Ce faisant, une gouvernance, qui tient en six principes, s’est imposée : la codification et la transparence des informations ; l’intéressement des dirigeants au moyen des stock-options ; le recours aux audits internes indépendants ; les restructurations, sous conditions, de performances futures espérées ; le libre exercice du droit de vote ; la séparation stricte des fonctions opérationnelles et de contrôle. Les investisseurs institutionnels vont continuer à s’imposer comme les acteurs déterminants des systèmes financiers. Les facteurs démographiques et les tendances de l’épargne, permettent de l’affirmer sans coup férir.

Les investisseurs institutionnels, " portés " par les facteurs démographiques et les tendances de l’épargne, vont continuer à s’imposer comme les acteurs déterminants des systèmes financiers. Le mode de régulation ainsi mis en place est différent de celui de l'"économie administrée" à la française, reposant sur un contrôle par l'endettement et sur les participations croisées, le rôle du secteur public et les noyaux durs. De fait, les entreprises ont, pour la plupart, dénoué les participations croisées et les banques n'exercent plus le même rôle de contrôle qu'elles jouaient précédemment : désormais les managers sont astreints à faire en sorte que la performance de leurs entreprises corresponde le mieux aux attentes des seuls actionnaires ou plus exactement des marchés d’actions.

Comme en a témoigné la bataille boursière de l’été 99, ce modèle a joué un grand rôle dans les restructurations en France. Les conflits entre managers et actionnaires sont résolus par acquisitions hostiles et fusions et par la menace de sortie des actionnaires principaux (les investisseurs institutionnels), censées suffire à discipliner les managers. Cependant, le marché ne garantit pas la régulation. Les cours boursiers peuvent être manipulés par des raiders. Les managers, pour se protéger, sont de plus en plus tentés d’utiliser les profits pour racheter leurs propres actions, au lieu d’investir de façon productive.

Dans ces conditions, le mode de gouvernance des entreprises françaises, ne disposant ni des avantages de la transparence, ni de ceux de la cogestion, est à la recherche d'un nouvel équilibre. Pourtant, des germes d'évolution importants apparaissent :

• la démocratisation du secteur public a conduit à faire entrer les salariés aux conseils d'administration des entreprises publiques, expérience qui a perduré avec les privatisations et qui, après les inévitables réticences du départ, s'est avérée concluante et n'est plus remise en cause par personne ;
• les salariés et leurs représentants sont, de façon générale, soucieux d'accéder aux informations essentielles de l'entreprise et d'être associés, plus en amont, aux décisions stratégiques et financières ;
• les managers désirent s'appuyer sur des actionnaires proches de l'entreprise et développent à cet effet l'actionnariat salarié, qui dans certains cas, affirme sa présence au conseil d'administration ;
• des travaux de qualité ont été menés à plusieurs reprises sur la gouvernance et sur la transparence et entrent lentement dans les faits.

A tous ces signes, on voit bien que notre système cherche à évoluer.

Mais le point d'arrivée est loin d'être clair et le degré de maturation sur ces questions, variable. A terme, il semble bien que la gouvernance à la française doive s'appuyer sur une sorte de triptyque entre les actionnaires institutionnels ; les managers ; les actionnaires-salariés et les représentants des salariés. Mais le résultat final ne peut être défini par décret. Le développement de l'épargne salariale peut contribuer à faire évoluer cette situation, à condition de laisser le temps faire son œuvre et de définir une méthode. Celle-ci sera précisée plus loin.

5 - Réduire les inégalités et contribuer à l'émergence d'un droit à l'épargne salariale dans le cadre d'un contrat social revigoré

On l'a vu, l'épargne salariale reflète plus qu'elle ne corrige les inégalités. Elle est le fait des grandes entreprises, profite souvent aux cadres, elle est beaucoup moins répandue dans les PME et bénéficie difficilement aux travailleurs précaires et, par nature, ne concerne pas directement les chômeurs. L'un des objets du rapport est de corriger ces inégalités, en mettant en place, progressivement, un droit à l'épargne salariale, aussi largement garanti que possible.

Ce droit paraît d'autant plus nécessaire qu'il peut être présenté comme la contrepartie normale de cette exigence de souplesse, de mobilité, de flexibilité, qui caractérise un fonctionnement efficace des économies modernes. Cette exigence entraîne pour beaucoup de personnes, des carrières plus heurtées et un rythme de changement volontaire ou involontaire plus rapide qu’avant. Ces changements sont d'autant mieux acceptés qu'ils se déroulent dans des conditions de sécurité suffisantes. Une épargne de précaution pouvant servir également à gérer son temps et sa formation ou à mieux préparer sa retraite ou sa préretraite ou donnant la possibilité de mieux faire entendre sa voix dans l'entreprise, est l'un des moyens de trouver cet équilibre entre sécurité et flexibilité, dont le sommet de Luxembourg, en 1997, a fait un objectif pour l'Union européenne.

Bien entendu, l'épargne salariale n'est qu'un élément permettant la réalisation d'un tel équilibre, qui concerne tout autant le droit du travail, les différents régimes sociaux, le soutien à la création d'entreprises. Mais, on le verra, elle peut, en plusieurs domaines, apporter une réelle contribution.

Note

(48) Sur ce point, voir en annexe la note de la direction de la prévision et de l'INSEE (Annexe X).
(49) Cf. Michel Aglietta, Notes de la fondation Saint-Simon, " Le capitalisme de demain ", novembre 1998.
(50) La montée en puissance des nouvelles technologies en France depuis deux ans ne doit pas conduire à des conclusions trop hâtives : elles ne représentent encore qu'une faible part de la consommation des ménages, mais expliquent à concurrence de 30 %, la progression de la consommation des ménages en 1999.
(51) La hausse de la bourse française de 50% en 1999 peut, pour un même niveau d'épargne dans l'économie, créer un effet de richesses des épargnants et, à la marge, une hausse de la consommation des ménages. Ceci dit, seules 12,4% des ménages détiennent des actions, ces dernières étant concentrées sur des ménages à catégories de revenus élevés dont la propension à consommer est faible. Dans le cas de l'épargne salariale investie en actions, les salariés - bien que ne disposant pas de cette épargne bloquée pendant cinq ans - peuvent être incités à accroître leur consommation. Enfin, à l'instar des Etats-Unis, la hausse de la bourse peut inciter les ménages à s'endetter, ces derniers utilisant leur richesse potentielle comme une garantie financière.
(52) Les placements du fonds de réserve des retraites devraient être un support important pour répondre à certains des besoins de l'économie française, en particulier pour ce qui concerne la souscription aux besoins d'épargne, générés par les investissements des entreprises françaises.
(53) Par ex : les Fonds Communs de Placements à Risque (FCPR), Fonds Communs de Placement Innovation (FCPI).
(54) L'épargne-logement représente, de son côté, près de 1200 milliards de francs en encours à la fin octobre 1999, soit 15% de la capitalisation boursière.
(55) Les contrats en unité de compte permettent ainsi aux assureurs-vie d'investir en actions une part accrue des sommes versées par les particuliers.
(56) Le sondage réalisé à l'automne 1999 par Tylor Nelson Sofres sur les motivations d'épargne en Europe, révèle que le chômage arrive en tête des préoccupations pour les épargnants français, au travers d'une épargne de précaution mobilisable rapidement et facilement (livret d'épargne) en vue de couvrir une perte de revenus difficilement prévisible. Par conséquent, l'évolution du comportement d'épargne de précaution dépendra fortement des anticipations de retour au plein emploi des salariés. Dans les faits, le motif d'épargne de précaution compte pour près de 22 % dans les motifs d'épargne financière, tandis que le souci de préparer une épargne, en vue de la retraite, arrive en deuxième position chez les épargnants français.
(57) Pour un encours de seulement 100 milliards de francs.
(58) Selon la Commission des Comptes de la Sécurité Sociale pour 1998.
(59) Le " papy boum " se traduira en France par un quasi-doublement, entre 2000 et 2035, du rapport entre la population de plus de 60 ans et celle âgée de 20 à 59 ans. Concrètement, à partir de 2005, près de 300 000 " papy boomer " sortiront chaque année du marché du travail pour prendre leur retraite. Les dépenses de retraite qui représentent aujourd'hui environ 12 % du PIB, devraient, du fait du choc démographique, s'élever à 14% ou 15 % du PIB en 2020, et 16 % en 2040, selon le rapport Charpin.
(60) Rapport sur l'avenir de nos retraites de M. J.M. Charpin, p. 155 et suivantes (La Documentation Française,1999).
(61) Quoiqu'il en soit, le principe d'une montée en puissance d'un régime par capitalisation se heurte à des obstacles macro-économiques et financiers importants, parmi lesquels le fait que le patrimoine accumulé par les salariés, sous forme de titres, culmine vers une baisse générale des prix des actifs, dès lors que les retraités désépargnent massivement pour financer leurs dépenses.
(62) L'investisseur institutionnel délègue la gestion de ses fonds à un manager, auquel il revient de les faire fructifier. Le conflit apparaît lorsque le manager utilise ses informations " d'insider " à des fins personnelles, plutôt qu'au profit de la collectivité des actionnaires.
(63) Les " investissements d'organisation " et la formation des salariés en constituent évidemment les autres éléments.
(64) Cf. notes de la fondation Saint-Simon de juin 1999, "les relations salariales en France : Etat, entreprises, marchés financiers", Jean-Louis Beffa, Robert Boyer, Jean-Louis Touffut.
(65) François MORIN, "Le modèle de détention et de gestion du capital", Rapport au Ministre de l'économie, des finances et de l'industrie, avril 1998.
(66) Devant la bourse de Francfort.
(67) Même si la "bosse démographique" américaine est moins prononcée que la nôtre, leur vente aura pour effet de faire baisser la rentabilité du capital.
(68) Ce scénario volontairement simpliste n'est valable que " toute chose égale par ailleurs " : nous faisons l'hypothèse que la capitalisation ne progresse pas en proportion du PIB, ce qui est naturellement contredit par les faits. Si la capitalisation boursière française devait atteindre 100% du PIB, ce qui est envisageable, l'effort d'épargne longue supplémentaire serait d'autant plus important en volume.
(69) Le Return On Equity, rendement sur fonds propres, appelé aussi R.O.E.
(70) Le rachat des actions par les entreprises trouve sa contrepartie dans le fait que les ménages américains sont devenus vendeurs nets d'actions.
(71) Le mouvement de rachat d'actions n'a pas atteint les mêmes proportions en France qu'aux Etats-Unis. En revanche, il semble que les entreprises françaises procèdent moins à des augmentations de capital et se financent de plus en plus par émission d'obligations.
(72) Le ROE (Return On Equity) mesure le rapport entre le résultat net et les fonds propres au bilan.
(73) La rentabilité économique du capital se mesure par le rapport entre les profits bruts avant paiement des intérêts sur la dette et le capital des entreprises.
(74) En France, la société ARESE, filiale de la Caisse des Dépôts et Consignations, procède à des évaluations de ce type. En Europe, le "réseau européen des entreprises pour la cohésion sociale" a diffusé un guide des bonnes pratiques en matière d'emploi et s'intéresse à la question de la notation sociale des entreprises.
(75) Cf. l'ouvrage de Jean Peyrelevade consacré au gouvernement d'entreprise, 1998, Economica.

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